赛力斯已经跌 8 个月了。
其 A 股股价较历史最高点已腰斩，从去年 9 月末的 172.63 元 / 股，一路下滑至今日的 79.1 元 / 股。市值随之从 3007 亿元，缩水至 1378 亿元。
过去一年，赛力斯营收创了历史新高，问界也没凉，但市场却并不买单。答案只有一个，当大家意识到华为不再是赛力斯一家的护城河时，它就被打回原形。
华为带来的稀缺性消失，估值崩塌
赛力斯过去经历三年的暴涨，建立在一个逻辑上，它是华为智能汽车技术唯一的深度绑定者。
2021 年，华为与赛力斯开启"智选车"模式，华为深度参与产品定义、技术研发、销售渠道，推动了问界系列爆发式增长。
资本市场极度兴奋，把赛力斯当作华为技术的稀缺载体，给予科技股般的高估值。赛力斯的市盈率一度超过 40 倍，股价一路攀升。
但这个逻辑在 2025 年逐渐断裂。华为车 BU 体系加速推行"五界并行"策略，除了赛力斯的问界，还有奇瑞的智界、北汽的享界、江淮的尊界，以及上汽的尚界。
曾经独属于问界的华为门店 C 位、技术首发权和营销光环，如今被五家瓜分。
按华为智能汽车解决方案 BU CEO 靳玉志的说法，预计到 2026 年底，搭载华为乾崑智能驾驶系统的车型将超过 80 款，累计搭载量有望达约 300 万辆。
如果把华为的"境"系列算上，也就是与广汽集团合作的启境，和东风汽车的奕境、上汽通用五菱的华境，那问界只能算八分之一。
近日，鸿蒙智行公布 5 月全系交付 46122 台，问界卖了 34320 台，占比 74.4%。虽然问界占绝对大头，但它在鸿蒙智行中的"稀缺性"溢价消失，估值模型跟着崩塌。
有业内人士表示，问界和蔚小理的销量其实差不多，5 月销量都在 3 万多辆，市值也都在 1000 多亿，看起来是一个水平，但是蔚小理的核心技术是自己的，而赛力斯依赖华为，本质上是个"代工厂"，市场给予它的估值仍有点高。
成绩很漂亮，隐患也写在利润表里
与此同时，赛力斯交出的 2025 年年报，把它表面的盈利光环击碎，将困境暴露在资本市场面前。
2025 年，赛力斯营收 1650.5 亿元，同比增长 13.7%，但归母净利润 59.6 亿元，几乎是原地踏步，扣非净利润 51.4 亿元，同比下滑 7.8%。
2026 年一季度也是，营收在涨、车在卖，但利润跟不上。收入 257 亿元，同比增长 34.5%，扣非净利润只剩 1.03 亿元，同比减少 73.87%。
这意味着，赛力斯主营业务的造血能力正在萎缩。
而这背后，是惊人的成本吞噬。
2025 年，赛力斯销售费用高达 241.9 亿元，同比增加 26%，原因是广宣费和销售服务费等增加；研发费用 79.5 亿元，同比增加 42%，研发人员一年间增加 2818 人至 9019 人。
更棘手的是，费用大部分是支付给了华为。据其招股书，2025 年上半年向华为支付了 200 亿元采购费，约占同期总收入的三分之一。
假设按照同期销量估算，相当于每卖一辆车，向华为支付 13.6 万元。
把时间拉长，从 2022 年至 2025 年上半年，赛力斯累计付给华为付了超过 750 亿元。
剥离蓝电，合作字节跳动旗下火山引擎
面对股价和利润的双重绞杀，赛力斯并未坐以待毙。
其近期最受关注的动作是剥离子品牌蓝电，重组为"赛豆科技"。赛力斯其引入重庆国资、宁德时代等战略投资者，并且主动放弃控股权，持股比例降至约 32.5%，退居第二大股东。
赛豆将打造新品牌，定位年轻化、运动化市场，主打 10-20 万元价格区间，预计在 6 月发布。
值得注意的是，赛豆科技的智能化方案并未沿袭赛力斯与华为的合作模式。据报道，相关车型主要与字节跳动旗下火山引擎，合作车机交互大模型等，智驾方案预计不会用华为乾崑。
这意味着，赛力斯至少在战略层面形成了"问界走华为路线、赛豆走火山引擎路线"的双轨布局，试图在华为体系之外探索另一条智能化路径。
有知情人士透露，该车预计将在赛力斯凤凰工厂生产，后者目前已处于改线阶段。
同时，赛力斯还在加速海外布局，加大在人形机器人等领域的研发投入，寻找第二增长曲线。
结语
资本市场的信心一旦动摇，往往会引发连锁反应。2025 年 11 月，赛力斯 H 股以 131.5 港元发行上市，结果开盘即破发，一路跌至 70 港元附近。
面对股价颓势，公司曾抛出 10-20 亿元的回购 A 股计划试图托底，然而首月仅回购近 5000 万元。
展望 2026 年下半年，赛力斯的处境依然严峻。问界 M9 月销量已有所下滑，M7 等车型面临小米 YU7、理想 L 系列等竞品的围剿，销量增速在放缓。
如果赛力斯无法证明其具备脱离华为光环的独立盈利能力，其市值仍有进一步下探至千亿关口的风险。
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